蝴蝶效应：是什么引发了全球市场的崩溃

　　

　　美国一项数据的发布，就可能让从纽约到东京、墨西哥到悉尼的全球金融市场像万花筒一样扑朔迷去，这似乎是不合理的。然而，在美国公布就业数据后的短短几天内，全球市场就爆发了混乱。

　　从纽约到东京的股票市场都遭到了严重抛售(东京的抛售令人心痛)，外汇市场被颠覆，大宗商品被抛售，债券收益率大幅下挫。

　　

　　这是蝴蝶效应的完美例证，一个看似微不足道的事件在别处引发了相当戏剧性的事件。在这种情况下，它突显出金融市场是多么全球化、相互关联、脆弱和容易受到意外影响。

　　引发过去几天混乱局面的催化剂是上周公布的美国7月份就业报告。该报告显示，美国7月份仅创造了11.4万个就业岗位，远低于接近17.5万个的预期。

　　这表明，美国经济走软的速度比此前人们认识到的要快，而本周早些时候维持美国利率不变的美联储(fed)已落后于曲线，有可能使这个全球最大经济体出现硬着陆(即衰退)。

　　就其本身而言，这足以导致美国股票遭到抛售，尤其是大型科技股，在围绕人工智能的兴奋情绪的推动下，这些股票的定价预期是完美的结果。

　　自去年底人工智能狂热升温以来，美国股市曾大幅飙升，但任何坏消息都会影响到它，而美国金融市场在全球金融流动中的中心地位，确保了这些市场的波动将产生全球溢出效应。

　　此外，就业数据发布的同时，日本央行(Bank of Japan)上周决定提高日本利率，并缩减长期购买日本国债的规模。

　　由于市场预期日本央行将收紧货币政策，日元已开始走强。上月日元承受压力，以至于日本央行(Bank of Japan)被迫出手干预以提振日元。

　　在美国就业报告导致美元对其主要贸易伙伴货币贬值后，日元继续飙升。

　　在日本长期实行零利率至负利率期间，所谓的“套息交易”蓬勃发展。

　　日本投资者(包括储蓄丰富的家庭)投资于海外收益较高的资产，而外国投资者则在日本以极低的成本借款，购买美国债券和股票，或墨西哥比索或澳元等收益较高的货币。

　　市场债券收益率的突然压缩(日本债券收益率走强，美国债券收益率走弱)，以及日元兑美元走强，导致这些交易中的杠杆对冲基金投资者被要求追加保证金，并抹去了这些交易提供的相对较小的保证金，迫使大量投资者退出这种非常受欢迎、高度集中的交易策略。

　　

　　利率和汇率相关性的变化也引发了日本股市的崩盘，单日暴跌12%，创下1987年股市崩盘以来的最大单日跌幅。1987年股市崩盘标志着日本漫长的经济寒冬的开始。

　　自不到一个月前达到创纪录高点以来，日本股市已下跌约25%，自本月初以来已累计下跌近20%。

　　美元和日元是交易量最大的两种货币(排名第一和第三，欧元夹在两者之间)，它们的股票和外汇市场在全球具有影响力。因此，它们的波动影响到全球市场也就不足为奇了。

　　市场的暴跌是反应过度吗?看起来是这样。

　　尽管美国就业数据令人失望，并表明美联储上周维持利率不变时误读了经济，但美国经济一直在实现相当稳健的增长——6月当季折合成年率的增长率为2.8%——美国周一公布的数据显示，此前一直在收缩的服务业再次增长，就业岗位也在增加。

　　这缓和了美国市场的跌势，似乎暂时安抚了国际股市。

　　尽管更为恐慌的美国投资者呼吁美联储紧急降息，而且市场目前预计美联储将在年底前降息至多1.5个百分点，这意味着在最后三次会议上，美联储将至少两次“大幅”降息50个基点，但美联储不太可能屈服于这种恐慌。事实上，如果美联储在预定会议之外采取行动，将被解读为美联储自身出现恐慌的迹象。

　　在没有相反数据的情况下，美联储更有可能坚持自己的预期，即9月份降息25个基点，并可能在年底前再降息一两次，幅度类似。

　　如果你从过去几天的混乱中回过头来看，似乎有理由得出这样的结论:股市估值被推得太高了。

　　大型科技股由人工智能驱动的繁荣已经开始消退，因为很明显，在产生与投资相称的收入(如果能产生的话)之前，大量资本将被消耗掉。美国经济已经放缓，尽管季度收益数据一直稳健，但它们还不足以证明过高的估值是合理的。

　　这使得他们很容易受到任何负面消息的影响。

　　然而，像我们在过去几个交易日看到的那样猛烈的抛售确实产生了实际影响。

　　它们确实会影响信心和消费，并产生财富效应。它们使投资者和贷款人更加厌恶风险，随着金融环境收紧，这种厌恶情绪可能会蔓延到实体经济的活动水平。

　　它们也可能产生意想不到的后果。

　　当如此多的借款集中在少数套息交易上时，这些交易的平仓可能会在影子银行体系不透明的角落——金融监管机构日益担心的对冲基金和资产管理公司——造成巨大损失。

　　尽管不太可能，但可以想象，非银行机构的影子体系内部可能出现某些问题，对体系稳定性产生更广泛的影响。

　　这种情况——类似于1998年的长期资本管理危机，或2021年的Archegos Capital崩溃——将为美联储及其全球同行提供一个通过降息和注入流动性进行干预的理由。

　　然而，目前来看，这似乎是一个市场可控的事件，是对一个数据点的极端过度反应，在几周出现对股市基本面的怀疑之后，这并不像对它的反应可能显示的那么可怕。希望就是这样吧。